Argentina: crecimiento y desarrollo financiero

La cuestión acerca del vínculo entre desarrollo financiero y crecimiento económico tiene una larga y prestigiosa historia. Algunos estudios más recientes muestran que existe un significativo vínculo empírico entre el desarrollo financiero (tamaño en relación con el PBI, profundidad, acceso, eficiencia y estabilidad, incluidos los mercados, intermediarios, diversidad de activos, instituciones y las regulaciones) y el crecimiento económico.
 El desarrollo financiero mejora la canalización de los flujos de sectores superavitarios a sectores que necesitan financiamiento intermediando ahorros globales y domésticos hacia la inversión en capital humano y físico, generando información sobre rentabilidad y asignación de capital y la baja de costos por escala en la agregación de recursos y en la generación de información. Además facilita el monitoreo de los proyectos y de los gerenciamientos corporativos, ayuda a atenuar los riesgos de diversificación y de intertemporalidad y tiende a facilitar el intercambio de bienes, servicios y activos.  Baja, así, la volatilidad económica y su impacto sobre las relaciones macro-microeconómicas. Se ve la relación que tiene con la capacidad productiva de la economía y con el acceso al crédito, suavizando el consumo dependiente de la fluctuación del ingreso, y amortigua los ciclos económicos, facilitando, al mismo tiempo, el crecimiento más equilibrado.

En Argentina, la crisis del fin de la convertibilidad ha impactado fuertemente en su desarrollo financiero, del que no han podido recuperarse. Basta ver los datos publicados en el último informe de desarrollo financiero del World Economic Forum en donde Argentina ocupa el puesto 55 de 60 países evaluados. Sólo para ilustrar con algunos datos la relación entre el total de activos financieros y el PBI es del 87,6%, mientras que en otros países de la región, como Brasil, Chile y Perú, esta relación alcanza el 233,2%, 244,8% y 124,5%, respectivamente.

Relación Total de Activos Financieros / PBI

 Fuente: Elaboración propia en base a WEF 2012

Otro problema parece ser la calidad de la diversificación de estos activos: en Argentina se observa una marcada concentración en la deuda pública, que se lleva un poco más de la mitad del mercado mientras que la otra mitad está repartida principalmente entre acciones y depósitos bancarios (19,7% y 23,9%), mientras que en los otros países de la región, e incluso en los países desarrollados tomados como referencia, esta relación tiende a invertirse[1].

Composición del Total de Activos Financieros

Fuente: Elaboración propia en base a WEF 2012.

Está claro que la relación entre el crecimiento que experimentó el país en los últimos 9 años y su desarrollo financiero  está desfasada.

El gobierno parece haber tomado nota de este problema, ya que en los últimos días anunció que llevará al Congreso Nacional un Proyecto de Ley que propone una profunda reforma del mercado de capitales. Sin embargo, hay un error de diagnóstico, lo que podría hacer ineficaces estas reformas.

En gran parte, la Argentina aprovechó, en su etapa post-convertibilidad, la enorme capacidad ociosa que dejó la crisis de 2001/2002, lo que hizo innecesario hacer foco en la recomposición del sistema financiero y del mercado de capitales. Después, estas funciones comenzaron a ser suplidas por la Administración Nacional de Seguridad Social, alimentada previamente por los fondos de la re-estatización del sistema privado de seguridad social, es decir, un financiamiento inter-generacional, y por el gobierno central a través de la captación del ahorro vía deuda pública y Banco Central. También, en un esfuerzo por impulsar el crédito, el gobierno ha tomado medidas como la de obligar a los bancos a prestar determinado porcentaje de sus depósitos privados hacia la industria, complementada con la medida anunciada hace algunos días que obliga a las compañías de seguros a “invertir en la economía real”. Esto trae grandes problemas de eficiencia y de transparencia institucional.

Gran parte del problema del desarrollo financiero en la Argentina está ligado a la demanda de crédito. Esto tiene relación con las inestabilidades macro que generaron cambios en la estructura micro. El golpe sufrido por la crisis del fin de la convertibilidad ha llevado, por un lado, al cambio conductual de los agentes con respecto a la confianza en el sistema financiero[2] (agravado por el hecho de que tampoco existen tasas reales positivas que estimulen los depósitos a largo plazo) y, por el otro, al cambio por parte de la estructura productiva, principalmente las pymes, que muchas veces se autoexcluyen de la demanda crediticia por creer o saber que no cumplirán los requisitos solicitados por los bancos. Las pymes que se han vuelto mucho más aversas a financiarse a través de créditos (sea en el mercado financiero tradicional, como en los mercados de capitales, al que, en general, a una pyme le es mucho más dificultoso ingresar). A su vez, los bancos, ante señales de incertidumbre, aumentan su preferencia por liquidez[3], auto-endureciendo los requisitos para la oferta de crédito. Esto hace que el círculo de subdesarrollo financiero se fortalezca.

Las medidas en dirección del desarrollo financiero puede ser inefectivas si el lugar desde donde se aplica  o el modo no son los correctos o no son integrales: se puede fomentar la oferta de crédito, pero sin demanda, será una medida inútil. Esto fortalece el la necesidad de ver globalmente al sistema. Las políticas serán insuficientes si no se desarrollan condiciones institucionales y macroeconómicas que permitan un verdadero desarrollo financiero que acompañe o lidere un crecimiento económico. Este es un tema no menor si se piensa que en Argentina gran parte del ahorro se está canalizando por vías no tradicionales con el riesgo de generar burbujas en sectores no productivos (e.g. inmuebles no industriales), o directamente yendo al consumo, desfinanciando a sectores estratégicos como las pymes (gran motor de la innovación) y al propio sector agro-industrial, principal generador de los superávits de los últimos años, que ha podido hacer el catch-up con la productividad internacional gracias a la gran innovación tecnológica que ha tenido en la etapa de la convertibilidad.

Por eso parece más bien inevitable la necesidad de impulsar medidas de política económica que favorezcan la estabilidad y el desarrollo financiero para que la Argentina tenga un crecimiento sustentable. Salir de la trampa del subdesarrollo financiero, debido en gran parte por las inestabilidades seriales, se ve como un factor necesario, aunque no suficiente, para sostener las bases de un crecimiento equilibrado a lo largo del tiempo.

La Argentina de la segunda década del milenio enfrenta, así, el desafío de resolver con cuidado estos problemas o de encontrar un nuevo paradigma económico, que parece improbable, en donde el sector público supla, en calidad y eficiencia, al sector financiero y al mercado de capitales. 
Publicado en FundsAmerica 

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[1] Dejamos al margen la discusión acerca de la conveniencia de un sistema basado en bancos tradicionales o en mercados de capitales.

[2] El tamaño relativo del sistema financiero es chico, y, a su vez, la calidad de los depósitos, principal insumo del sector, es de corto plazo o transaccional.

[3] Para proteger su propiedad, los agentes reaccionan aumentando su preferencia por liquidez.